午间直击——预期修复的旗号，从债股汇向商品传导

    上周末的非农之夜，将预期修复的魔爪，伸向了黄金这个保守避险派的大本营。上周末的OPEC+会议，将原油供应侧博弈的自救小高潮，推向了美油和布油指数的40美元+。跳站最积极的，是纳指勇闯历史新高，引发中美韧性的差异比较，真信真服真学的呼声再起。美元指数作为差异比较组，又体现出了全球风险资产大团结的指引。

    从近期国内债市的调整表现看，市场的风险偏好争议也再起。一些买方团队的观点认为，我们如果认为之前经济增长6%的水准下，十年期国债收益率在3%左右是均衡预期，那么这一波债市的流动性最宽利多释放后，基于未来的中期博弈争议就变为，你认为下半年的经济预期恢复后，国内的中期潜在经济增长还能维持在6%水准，不出现实质下移吗？名义增长数据，因为基数效应的变化，明年一季度同比也许回到10%，但那是因为今年下跌了6%基础上的回升，明年欧美二季度的经济恢复，同比不增长两位数，都不好意思跟人打招呼。自媒体扯眼球可以用，全球同回两位数的增长时代，可市场真正在意的，是实质性增长潜力，是否已经永久受损降低了。很显然，债市作为宏观趋势水准的衡量保守派，会给出的是不愿配合风险预期的答案。

    商品期货市场周末到本周初的表现观测，铜博士宁愿相信的是明天会更好，站在了风险偏好修复派这边。相比而言，目前二季度工业品的修复基调和板块节奏，分化之中，缓中趋向修复，仍然是主基调。波动弹性较高的黑链品种，借着国内需求恢复的支持，行的其实是矿石水差修复之实。今年春节的外盘工业品联动冲击之中，铁矿石外盘掉期品种的跌幅位居商品前列，那一波下跌冲击过后，铁矿石的反向水差曲线一度得到修复，远月580-550的水差支持被反复验证，最终走到现在，矿石期货市场远期看跌预期最明显的反向市场结构，变为了期货多头近月逐月补水的阵地战。期货水差坑人，最难的就是反向结构下的无风险套利如何来破？
    有些客户可能会提出，说既然期货远月贴水大的品种，都容易被逐月补水，那是不是看到反向价差结构的期货品种，我们就都可以近月只做多，逐月来吃水呢？不能得出这样的结论，我们说期货市场有价格预期发现的功能，价格预期发现，主要通过期现水差结构来引导互动体现，新上市品种容易存在远月水差曲线的不合理，但我们不能就此否仍期货的价格发现功能，同时也要更多的通过产业链上下游的更广泛参与，让远期水差曲线更合理。
    一个反例就是，沪锌期货在2018年末到2019年上半年所呈现的反向水差结构，并没有因为中间出现的几次近月挤水过程而改变，最终期货价格发现功能证明市场指引成真。

    谈到预期修复，我们还可能会关注的是人民币汇率的预期波动。之前也存在看跌国内金融风险化解冲击，人民币汇率看跌到8-10水平，当然，这样的远期预期并未在实货市场呈现，或者说在衍生品市场能很快被定价曲线的交易博弈纠正回来，短期的水差曲线夸张，不具有价格发现功能的实际指向。
    目前铁矿石期货的明年期货合约，呈现的水差曲线指引是，铁矿石的远期期货价格波动区间，仍将从今年的600-800区域，实质性的下移到700-500区域波动，会有100点的重心下移空间。这样的价格曲线预期指引，给定的潜台词是，市场认为当下的寡头高利润情景下，控制高价不如合理利润水平下的走量更重要，供应侧的压力释放，还是明年的黑链原料主题词，需求端呢，只是继续验证峰值平台确认和主需国结构转变的深化开始。
（倍特期货  魏宏杰）